信用风险转移是指金融机构，一般是指商业银行通过使用各种金融工具把信用风险转移到其他银行或其他金融机构。随着市场的发展，非金融机构也可能进入信用风险转移市场进行交易，但就市场现状看，信用风险转移市场的参与机构还主要是各种金融机构，主要的市场参与者包括商业银行、各种机构投资者和证券公司在信用风险转移市场中，那些把信用风险转移出去的机构称为信用风险转出者(也就是保护购买者、风险出售者或被保险者)，那些接受信用风险的机构称为信用风险接受者(也就是保护出售者、风险购买者或保证人)，主要的信用风险转移工具包括贷款销售、资产证券化以及近年来发展迅速的信用衍生产品。
市场概述编辑本段回目录
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| 信用风险 |
在信用风险转移市场中，不同工具的市场集中度不同，国与国之间也有差别。信用风险转移市场的某些部分集中于少数几个机构，例如组合CDSs和对多数高级CDOs分档的投资，这一领域由少数信用保险公司在提供保护方面居主导，对从事这些活动的A从信用评级要求是形成高集中度的一个重要因素。在具有较长证券化历史的国家，如美国，使用ABSs的机构数量相当大，而在证券化技术发展不久的国家，其运用仅限于少数大机构和一些先锋性小公司。CDSs的使用更为有限，如，根据美国货币监理署(OCC)的统计，仅有17家银行曾经运用信用衍生品卖(买)过信用保护，OCC监管的2200家机构中只有391家持有某种形式的信用衍生品。
信用风险中介的集中度最高，根据《风险杂志》，2002年13家机构经手信用衍生品市场80％的交易，在合成证券化领域，最大两家公司占名义未偿付额的76％。根据该杂志近期的调查，高集中度在CDSs领域仍然持续，领先公司的市场份额根据期限和支持的信用在20％到60％之间。不同国家信用风险转移市场的发展程度是不同的。美国的证券化比其它国家更发达，其信用风险转移市场最为发达。但同样地，美国之外的公司极大地依赖银行信贷而不是债券发行，意味着信用风险转移未来在美国之外的扩展有更大的空间，既反映了银行对转让风险的兴趣，也反映了投资者承担风险的意愿。过去几年中，欧洲银行通过BSs和CDOs转让信用风险有了快速的增长，虽然是从比较低的基础开始的。特别是合成CDOs现在已占欧洲CDO总量的92％，其重要性越来越明显。但是，在欧洲国家之间以及金融公司之间有相当大的差异，例如，瑞典公司几乎没有参与，卢森堡的银行主要是风险承担者(投资于有级别的ABS和高级CDO分档)，荷兰的银行多数是中介体，英国、意大利和比利时的银行主要是风险出让者，而德国和法国的银行则既是中介体又是风险出让者。至今，日本的银行参与信用风险转移比较少，虽然通过ABSs和CDO8的风险转让和风险承担可能增加。在澳大利亚有着健全的ABS市场。
在新兴市场经济体中，信用风险转移市场是欠发达的，如墨西哥和巴西没有任何衍生品市场(虽然伦敦和纽约有对其主权风险的CDS市场)，在韩国，银行开始通过证券化转移风险，在巴西，证券化发展的某些约束近期被解除，自2002年4月CDSs和总收益互换已经被允许，但市场还仅有MBSs。在墨西哥，外国银行建立ABS市场的努力2001年才开始，除了法律障碍，缺少良好的投资者基础以及CRT工具定价中的困难一直是约束性因素。
国别市场的发展极大地取决于法制、会计、税收和监管框架，例如，与资本金要求、房地产所有权规则、市场准人规则(对共同基金)以及允许的市场做法(做空)等有很大关系。不同类型的机构与工具之间在暴露的会计处理方面的差异也影响风险转移以及工具选择的方向。对于不同机构持有的基本上是相同风险的管制性资本金要求，还影响交易的设计。
虽然国家之间有这些差异，投资者分散化的愿望以及评级机构给予分散化组合更高的信用评级鼓励了跨国界的信用风险转移，参与信用风险转移业务的机构是大的国际投资者这一事实也促进了跨境交易。
发展背景编辑本段回目录
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| 信用风险 |
20世纪80年代的拉美债务危机以及其后的亚洲金融危机中，信用风险集中所带来的危机使得商业银行提高了对信用风险管理的要求。但是，每个银行都在经营地域和客户基础上存在比较优势，这必然会产生信用风险集中的情况。在此情况下，银行业传统的信用风险管理方式，如评估单个借款人的信誉和降低对某一个或某一类借款人的风险暴露，就可能导致银行的业务损失甚至失去大的客户，各种信用风险转移工具给商业银行经营中存在的这种“信用悖论”问题提供了解决途径：商业银行可以在保持与客户信贷关系的同时，从资产组合管理的角度把部分信用风险转移出去，达到避免对单一客户以及对行业或区域的信用风险集中。
2.信用风险度量技术的发展
信用风险与市场风险相比具有收益分布的可偏性、信用风险数据难获取性和信用风险非系统性等特点，其度量技术一直相对落后。20世纪90年代，计量技术的发展和金融理论的完善，使得各种信用风险度量技术得到了很大的发展，为金融机构利用风险转移工具进行主动灵活的信用风险管理创造了可能。现在，比较有影响力的信用风险量化模型主要有以下四个：J.P.Morgan的信用度量模型(CreditMetrics)、瑞士信贷银行的信用风险附加模型(CreditRisk+)、麦肯锡公司的信用组合观点模型(CreditPorffolioView)和KMV公司的KMV模型。
3.迅速发展的非银行金融机构
在成熟的市场经济国家，非银行金融中介机构的发展已经有200多年的历史。因为金融环境的差异，各国非银行金融机构的发展具有不同的特征。但从整体发展趋势看，出现较早的是保险公司，以后相继出现了信托公司、证券公司、养老基金等机构，近年来发展迅速的有资产管理公司、对冲基金和共同基金等机构。现在，很多国家的非银行金融机构的规模已经接近或超过了商业银行。随着非银行金融机构资产规模的迅速扩大，其在金融体系中的地位也越来越重要。非银行金融机构与商业银行相比，融资来源不同，导致在金融中介与投资者之间风险分担不同，行为机制也不同，这就为信用风险转移市场创造了市场基础。目前，在国外的信用风险转移市场中，保险公司因为与商业银行的资金来源和金融监管要求不同，已经成为商业银行信用风险转出的主要对象，而投资银行和各种机构投资者也成为积极的市场参与者。
4.金融监管
金融监管当局对商业银行监管的首要目的就是为了保证银行运行的安全可靠，并保障公众的利益和金融体系的稳定。在各种监管措施中，资本充足率是衡量商业银行稳健性最重要的指标。对商业银行的这种资本要求会促使没有达到规定的银行产生将贷款及其风险转移出去的意愿，从而满足监管要求；而保险公司、证券公司等非银行金融中介机构也可以通过购买信用风险的手段进入本来无法进入的贷款市场，这就推动了贷款出售和资产证券化市场的发展，而后来出现的各种信用衍生产品给银行规避金融监管提供了更大的空间。
特征分析编辑本段回目录
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| 信用风险 |
1.发展速度快。
随着证券化工具与信用衍生产品的出现，信用风险转移市场得到了迅速的发展。惠誉评级(FitchRatings)对2003年底全球信用风险转移合约发行量的估计值为3万亿美元，英国银行家协会(BritishBankersAssociation，BBA)推断，2006年CRT市场的规模将达到8.2万亿美元。另外，根据国际清算银行的季度报告，2005年上半年，信用违约互换(creditdefatlltswap，CDS)名义量增长了60%，下半年的增长率为33%，作为一种主要的CRT工具，CDS的发展速度也可以反映出CRT市场的快速发展态势。
2.市场透明度低。
在CRT市场中，商业银行通过信用风险的出售与购买达到资产组合风险管理或提高收益的目的；保险公司等机构投资者因其主营业务风险与信用风险的关联度较低，主要通过出售信用保护以降低风险集中度并获取收益；全能银行和证券公司主要在市场中充当交易中介以获取手续费收入。可以看出，CRT市场增加了承担信用风险的主体数量，大大提高了信用风险分布情况的复杂性，而且，由于大多数国家监管当局对CRT市场相关信息的上报披露要求还不够完善，导致CRT市场的透明度较低，为市场参与机构了解CRT市场相关信息造成了很大的困难，也大大提高了监管难度。
3.工具复杂性高。
根据国际清算银行2005年对于CRT市场的调查报告，市场参与机构普遍认为抵押债权凭证(collateralizeddebtobligations，CDOs)等结构性产品的复杂性较高，准确衡量此类交易相关风险的难度较高，定价也较为困难。在CDS和CDOs基础上发展出来的综合CDOs(syntheticCDOs)的应用范围也越来越大。虽然这些CRT工具的基本经济原理相同，但因其复杂性较高，而且很多是客户定制产品，所以标准化程度较低，因此要求市场参与机构具有较高的风险计量与管理能力。
4.交易集中度较高。
在美国这样证券化市场已经比较成熟的国家，因为参与机构很多，所以市场比较分散；在那些证券化市场出现时间较短的国家，市场的集中度就比较高。各种信用衍生产品交易则大多集中于少数大规模的金融机构之间。根据欧洲央行2004年的调查，德国全能银行占信用衍生产品交易的比例达到80%，市场集中度非常高。造成信用风险转移市场集中度较高的主要原因是因为证券化产品尤其是信用衍生产品的出现时间较短，而且结构相对复杂，所以风险管理水平较低的金融机构的市场参与意愿较低。
5.市场流动性不足。
目前，因为市场参与机构较少，缺乏活跃的二级市场，而且各种新型工具不断出现，产品的标准化程度较低，导致CRT市场的流动性不高。市场流动性不足造成的流动性风险是信用风险接受者在CRT交易中面对的主要风险之一。对于信用风险接受机构来说，通过CRT交易承担相应风险后，出于资产组合管理需要或在了解相应参考实体的负面消息后，想要减少对某参考实体的风险暴露或出售部分资产时，可能会因为产品的非标准化或二级市场的缺乏而无法在短期内完成所期望的交易，从而蒙受损失。
市场发展编辑本段回目录
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| 经济论坛 |
2．信用风险转移市场的参与者。在信用风险转移市场上，商业银行除了作为主要的信用风险保护买方外，也是重要的信用风险保护卖方。商业银行通过卖出信用风险保护，从而增加业务比例偏低的行业和地区的头寸，实现业务的多样化，并且可以利用CD市场上存在的价差空间套利。同时，非银行金融机构在信用风险转移市场上所占比重也在不断上升，其中以保险公司、投资银行、保值型基金、风险基金最为显著。根据英国银行家协会的研究，2004年，保险公司在CD市场上占据33％的市场份额，正在成为信用风险转移市场上最大的信用风险保护卖方。这些非银行金融机构通过信用风险转移市场，不仅可以转移业务中的信用风险，而且可以通过投资于信用风险转移市场，从而间接地进入信贷市场，拓展业务领域，增加利润来源。这些都进一步提高了信用风险转移市场的流动性、有效性。
不仅是金融机构，企业也可以利用CD市场来规避业务中来自于交易对手的信用风险。例如，利用CD市场，企业可以防范由于应收账款过于集中于少量大客户而产生的潜在信用风险，还可以规避项目融资的信用风险。另外，CD也开始被市场交易者当作企业资信评级的重要参照标准，从而为现代信用风险管理提供更多的风险评估和定价的外部资信渠道。
3．技术进步推动信用风险转移市场的发展。近年来，信用风险转移市场发展迅速的一个重要因素是受技术进步的推动。技术进步主要包括信用产品标准化以及电子交易平台和信用指数的建立。
国际互换和衍生产品协会(ISDA)早在1999年就给出了CD的定义，制定了标准化的合同。ISDA在推进CD的标准化、提高市场的透明度和流动性方面做出了较大的努力。不同金融机构和研究人员也在不断地推出和完善有关信用风险评估和定价的模型。
以I．P．Morgan为代表的儿家CD交易量大的银行都建立了CD的电子交易平台。这在提高信用风险转移市场的透明度、流动性的同时也提高了其效率。2000年后，一些机构推出r信用指数，从而为信用市场提供丁一套流动性、透明性和多样性的新标准，使信用风险保值交易或投机交易可以住标准化的基础上更方便地进行。指数产品与相关产品之间的价差变化产牛了套利的机会，从而吸引市场的流动性转向CD市场，市场规模扩大。交易规模的扩大又会进一步降低交易的门槛，提高产品的流动性，从而吸引更多的投资者进入，并使一些成熟的交易品种开始由场外交易转为场内变易。
发展及特点编辑本段回目录
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| 信用风险 |
1．欧盟国家的信用风险转移市场
根据欧洲央行2004年的调查，欧盟国家的信用风险转移市场在2002年到2003年间的发展非常迅速，各种创新工具不断出现，尤其是抵押债务权益（CDOs）等产品的发展非常迅速。各种市场参与者的市场份额有很大差距，全能银行是信用风险转移市场中最主要的参与者。在德国，全能银行占信用衍生产品交易量的比例达到80%；各种证券公司、投资银行和对冲基金也是信用风险转移市场中的主要参与者，所占份额为10%－－30%；保险公司的市场份额为1%－－10%。在欧盟国家的信用风险转移市场中，主要的风险购买者是保险公司。但2003年年底的调查显示，保险公司的市场参与程度已有所降低，而对冲基金则承担了更多的信用风险。信用评级机构对欧盟国家信用风险转移市场的发展起到了重要作用。那些大型跨国银行因为拥有完善的定价模型，所以一般只把评级机构的信息当作补充参考。利用信用风险转移进行资产组合管理的银行在进行交易时也主要是基于银行内部的判断，信用评级机构和其他外部信息只起到补充作用。但对那些缺乏完善分析工具的小规模银行而言，信用评级机构的信息起到了决定性作用。
2．新兴市场经济国家的信用风险转移市场
（1）证券化市场
韩国的资产支持证券（ABS）市场已发展得相当完善，2001年，这些证券在所有评级债券中所占的比例已超过50%。因为上世纪90年代亚洲金融危机后，韩国政府鼓励银行使用ABS来冲销坏账和筹集资金。而巴西的证券化市场并未得到很好发展。阻碍巴西证券化市场发展的障碍首先是法律限制，但最主要的限制因素还是缺乏具有良好流动性的长期债券市场，这导致长期的证券化产品因为缺乏订价基准而难以订价。而住房抵押贷款证券（MBS）市场则因为受法律限制较少，自1999年就开始迅速发展。在墨西哥，阻碍证券化市场发展的主要障碍是自1995年开始就规模急剧缩小的信贷市场，而缺乏成熟的机构投资者也使证券化的发展缺乏市场基础。
（2）信用衍生品市场
韩国、巴西、墨西哥三个国家的本土都没有成熟的信用衍生产品市场。在韩国，信用衍生产品市场发展的阻碍因素主要是定价问题。对这类交易的一些尝试失败的原因在于银行管理者参与意愿不足及双方无法在定价上取得一致意见，另外一个原因是缺乏与这些交易相关的明确的法律规定。而国外和国内机构间的信用衍生产品市场出现于1995年，并且发展速度很快，1997年信用违约互换的交易额已达到13亿美元。但1997年亚洲金融危机后，因为韩国信用评级的剧烈下降，导致跨国信用衍生产品市场的迅速萎缩。目前，以保险公司为主的本土金融机构开始通过购买信用联系票据（CLNs）进入信用风险转移市场。
2002年，巴西出现了信用衍生产品市场。当时，只有信用违约互换和总收益互换（TRS）两种交易工具获得许可，且还有诸多限制措施：投资基金和养老基金不允许作为风险购买者进入市场；风险出售者必须持有已购买的信用保护的资产；市场参与者必须向金融监管部门报告与信用衍生产品交易相关信息。目前，监管措施主要侧重于建立信用衍生产品市场交易信息的披露机制，以提高市场的透明度和监管的便利性。阻碍墨西哥本土信用衍生产品市场发展的因素主要包括：一是1995年开始的信贷规模萎缩，影响了银行进行信用衍生产品交易的积极性。银行参与信用风险转移市场的主要目的是降低信用风险集中度和减少最低资本金要求，而贷款规模的缩小大大降低了银行参与信用风险转移市场的动因。二是缺乏具有流动性的公司债券市场，导致信用风险转移市场缺乏定价基础。三是尚无相关的监管措施，导致市场参与者因为担心自身权益得不到保障而缺乏进行信用风险转移交易的意愿。2003年，一些外资银行开始与墨西哥本土的投资者进行信用联系票据交易，交易形式一般是国内的保险公司购买外资银行发行的长期票据。但因为此类证券的主要潜在购买者，比如养老基金仍未获准进行此类交易，所以市场规模较小。
我国市场编辑本段回目录
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| 信用等级 |
1．提高银行业的风险管理和技术
信息风险转移市场的出现改变了商业银行信用风险管理的思路和方式。银行业传统信用风险管理的主要方式是评估单个借款人的信誉，以及在发放贷款后对借款人进行监督以保证贷款本息的收回。而信用风险转移市场使银行可将某一贷款或贷款组合的信用风险全部或部分转移出去，也可出售信用保护以获得相应收入，从而可更积极主动地进行资产组合的信用风险管理。但商业银行要想达到信用风险管理的目的，必须具备相应的风险管理技术。我国银行业的信用风险管理技术和水平与发达国家相比有很大差距，主要表现为信用风险度量技术难以对信用风险进行准确的识别和度量。在银行业风险度量水平低下的情况下，信用风险转移市场不可能得到真正发展，也难以产生应有的积极作用。这可从以下两个角度进行分析：一是从单个银行看，因为缺乏对信用风险的准确认识，买入信用风险的收益可能并不能弥补相应风险，也可能为信用保护支付过高成本，这样的信用风险转移交易不仅不能提高银行的风险管理能力，反而可能带来更大损失。二是从市场发展角度看，因为无法对信用风险进行合理定价，即使有市场参与意愿的机构很多，也会因为难以在定价问题上达成共识而不可能完成交易。所以，借鉴发达国家的信用风险管理技术，开发适合我国国情的信用风险度量模型，是发展信用风险转移市场的技术基础。
2．积极发展壮大各种机构投资者
在成熟的市场经济国家，养老基金、保险公司和共同基金等机构投资者可起到稳定证券市场、促进上市公司治理结构完善等积极作用。在信用风险转移市场中，机构投资者因为与商业银行的融资来源和监管要求不同，已成为主要的信用风险购买者。因此，机构投资者和信用风险转移市场间是相互促进的关系：信用风险转移市场的发展为机构投资者提供了新的投资渠道；而机构投资者的壮大可促进信用风险转移市场的发展。与发达国家的机构投资者相比，我国的机构投资业还很不成熟，在资金规模、投资理念及产品开发能力等方面存在着明显差距，也很难起到对信用风险转移市场的促进作用。因此，要从壮大规模、提高从业人员素质和法律规范的角度促进我国机构投资者的规范发展，为信用风险转移市场的发展奠定市场基础。
3．培育信用评级机构
在信用风险转移市场中，信用评级机构对债券发行人或债券本身信用等级的评估信息对金融机构的决策起到了补充甚至决定作用。完善的信用评级体系可降低市场参与者的信息搜寻成本，有助于交易双方达成共识。而且，信用评级机构对市场数据的搜集和整理也有助于金融监管部门对信用风险转移市场的监督和管理。但我国的信用评级体系的发展还处于起步阶段，评级机构还存在独立性、权威性、专业性不够及评级信息可信度低等问题。对此，监管部门可以通过明确规定评级机构的准入条件、健全有关信息披露和资信评级等方面的法律法规来促进信用评级业的规范发展。
4．完善监管政策和法律规范
从其他国家的发展看，相关的监管政策和法律规范的完善对保证市场的有序发展具有重要作用。在很多新兴市场经济国家，政府机构通过各种监管措施和法律规定限制信用风险转移市场的发展，因为信用风险转移提高了金融交易和市场的复杂性，提高了定价失误和资本配置效率降低的可能性。所以必须在商业银行、机构投资者等参与机构拥有相应的风险管理技术后才可开展信用风险转移业务，且要有完善的金融监管、信息披露规定及相关的法律来维护市场的有序发展，只有这样才可能起到降低金融系统中信用风险的集中度和改善资本市场资源配置等积极作用。我国的信用风险转移市场还处于起步阶段，可借鉴发达国家的监管经验，从交易合约条款的标准化、明确监管政策、定期信息披露等方面为市场的发展作好政策准备。
编辑本段对信用风险转移市场的政策建议
1998年7月，中国银行上海市分行和广东发展银行上海市分行签订了转让银行债权的协议，这是国内第一笔贷款出售业务。2005年3月，国家开发银行和中国建设银行作为资产证券化业务的试点单位，分别开始进行信贷资产证券化和住房抵押贷款证券化的试点工作。目前，我国还没有信用衍生产品市场。
1.促进市场参与机构提高信用风险计量与管理能力。
信用风险转移工具的复杂性大大提高了对商业银行、保险公司和证券公司等市场参与机构的风险计量与管理能力的要求。我国银行业的信用风险管理技术和水平与发达国家的银行相比有很大差距，主要表现为信用风险度量技术和量化管理明显不足。而保险公司等金融机构因为缺乏信用风险管理经验，相应的风险计量与管理水平也很低。在市场参与机构风险计量与管理水平低下的情况下，信用风险转移市场不可能得到真正的发展，也难以产生应有的积极作用。这可以从以下两个角度进行分析：一是从单个金融机构看，因为缺乏对信用风险的计量能力，买入信用风险的收益可能并不能弥补相应的风险，也可能为信用保护支付过高的成本。这样的CRT交易就不可能为市场参与机构带来收益。二是从市场发展角度看，因为无法对信用风险进行合理的定价，即使有市场参与意愿的机构很多，也会因为难以在定价问题上达成共识而不可能完成交易。所以，促进商业银行等金融机构充分借鉴发达国家的信用风险管理技术，开发出适合我国国情的信用风险度量模型，是发展信用风险转移市场的技术基础。
2.发展各种机构投资者。
在国外的信用风险转移市场中，机构投资者因为与商业银行的融资来源和监管要求不同，已经成为主要的信用风险购买者。因此，机构投资者和信用风险转移市场间是相互促进的关系：信用风险转移市场的发展为机构投资者提供了新的投资渠道：而机构投资者的壮大可以促进信用风险转移市场的发展。而且，机构投资者进入CRT市场可以在更大范围内达到信用风险的分散化。但是，我国的机构投资业还很不成熟，在资金规模、投资理念及产品开发能力等方面存在着明显的差距，也很难起到对信用风险转移市场的促进作用。因此，要从壮大规模、提高从业人员素质和法律规范的角度促进机构投资者的规范发展，为信用风险转移市场的发展奠定市场基础。
3.培育信用评级机构。
在信用风险转移市场中，信用评级机构公布的评估信息对参与机构的决策起到了重要的补充作用，其对CRT产品评级方法的公布可以提高市场参与机构对CRI、产品的理解和计量能力。而且，信用评级机构对市场数据的搜集和整理还有助于提高CRT市场的透明度及监管当局对信用风险转移市场情况的了解和监督。但是我国的信用评级体系的发展还处于起步阶段，评级机构存在独立性、权威性、专业性不够，评级信息可信度低等问题。对此，监管当局可以通过明确规定评级机构的准入条件，健全有关信息披露、资信评级等方面的法律法规来促进信用评级业的规范发展。
4.完善监管措施。
CRT交易较为复杂，市场透明度较低，而且，CRT市场提高了各市场参与机构之间的关联程度，加大了金融风险跨部门、跨行业传染的可能性，需要完善的监管措施才可能保证市场的有序发展。目前，各国监管当局在CRT市场发展过程中所关注的重点，如参与者风险管理能力、清偿能力及风险的流向及分布等问题是一致的，相应的监管措施主要包括资本要求、市场准入、交易信息的上报与披露等。2005年，中国银行业监督管理委员会发布的《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》(以下简称《监管办法》)已经充分借鉴了国际上较为成熟的监管经验，从市场准入、资本要求、数据上报等方面作了详细的规定。因为各种信用风险转移工具在经济原理和技术方面有共同之处，《监管办法》也可以作为制定信用衍生产品监管办法的基础。另外，我国的信用风险转移市场还处于起步阶段，监管当局还应在提醒市场参与机构CRT交易可能带来的风险、促进交易合约条款的标准化、协助建立数据库等方面起到重要的作用。
