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| 银行间综合债券指数比较 |
发展趋势编辑本段回目录
1、指数编制覆盖面的国际化趋势
银行间债券指数比较
在债券市场日趋国际化的情况下，为了能够给投资者提供与其投组完全可比的基准，指数也必须完成自身的国际化。 表现为增加新的国际债券指数，新兴国家市场细分指数。比如2000年所罗门新增加的指数中包含了大量的国际性的债券指数，如所罗门全球综合投资级债券指数 (Word Broad Invesment-Grade Bond Index,World BIG)，所罗门全球货币市场指数等。
2、客户化服务趋势
除了保留总指数及不断完善编制方法外，指数的板块越分越细，指数也越编越多，不断出现针对特定投资者的特征指数。
3、“指数家族”的系统化
设计思路综合指数由各子指数板块组成，而同一子指数板块可以是不同综合指数的组成部分。这不仅方便了指数的跟踪和新指数的创建，而且综合指数的板块划分方式趋同，使指数投资者能更好更快地接受新指数。
4、流通规模不断提升趋势
国际指数发展变化的一个趋势是提高进入指数中的债券流通额的下限。
5、指数编制规则的细化和统一化趋势
由于固定收益工具本身的特点及交易、结算规则的异同，尽管人们一直强调指数的编制应尽量做到简单适用，但因编制对象的复杂和不断创新而使指数编制规则不得不细化。由于各国或各机构编制债券指数所用的公式和选择的标准并不相同，所以不能进行严格意义上的比较， 为此欧洲金融债券分析师协会(EFFAS)和欧洲债券委员会觉得有理由要重新检查债券指数建立的基本规则，并努力统一规则和方法，期望能确定一个类似国际 证券市场协会(ISMA)计算债券收益公式的标准方法，以便于各指数间的比较和复制。当然由于债券市场呈现极不相同的证券产品、市场惯例和操作规章要达 到一致所需付出的努力可想而知，不过这倒为新兴市场国家编制债券指数提供了借鉴意义。
指数特点 编辑本段回目录
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| 交易所债券指数比较 |
1、权重的处理
以上指数除了HSBC Asian Local Bond Index之外，都是以市值为权重的债券指数（Ryan Treasury Composite Index也使用平均权重法）。使用市值作为权重的好处在于能够反映出各种债券相对的经济角度上的重要性。
2、样本债券的选择
在指数样本债券的选择上，所有指数在取样时都把到期年限低于一年的债券排除在外，这样做主要是考虑到短期债券反映的是短期货币拆借市场的变动情况，而不 是资本市场的变动状况。因此把它们排除在外更能客观反映债券市场的情况。同时，Merrill Lynch Domestic Market Index, HSBC Asian Local Bond Index, J.P.Morgan Global Government Bond Index都不考虑选择浮动利率债券作为样本。因为浮动利率债券的收益率计算并没有统一的标准。
3、利息收入的再投资收益
除了Lehman Brothers Aggregate Index不考虑利息收入的再投资收益之外，其余指数都是以债券全部回报率为编制基础。但各个指数在计算利息收入的再投资收益时所作的假设并不相同。
Merrill Lynch Domestic Market Index和Ryan Treasury Composite Index把利息收入再投资到刚付息的债券中，Salomon Smith Barney Broad Investment-Grade Bond Index把利息收入再投资到一个月政府短期债券中，而J.P.Morgan Global Government Bond Index则把利息收入再投资到其指数本身，HSBC Asian Local Bond Index把利息收入再投资到其各自分指数本身。
不考虑利息收入的再投资收益主要是为了使投资人操作更方便，同时也体现了在计算投资收益时必要的谨慎和保 守性原则。
考虑利息收入的再投资收益能更客观地反映市场收益，但对实际投组的建立和管理带来了一定困难。
归纳起来，利息收入的再投资收益有下列几种处理方式：
（1）把利息投资入刚付息的债券
这种方法的好处是，具有实际的可操作性，即投资人可以实现肯定的利息再投资收益。缺点是投资人并不会都在同一时间内，选择相同的品种进行投资。（一旦如此，该付息债券价格会有明显的上扬）
（2）把利息投资到政府短期债券或LIBOR中
这种方法也有较好的可操作性，投资人可以按照市场上的短期拆借利率进行投资。缺点是不能完全代表债券市场的收益。
（3）把利息投资到指数本身
如果存在相应的债券指数基金的话，这种方法也具有一定的可操作性。但由于投资指数的时候，当时的指数并不存在，则需要使用前一天的指数来计算。
4、样本债券的定价
在选择样本债券的价格时，各个指数的做法也不相同。Lehman Brothers Aggregate Index和Merrill Lynch Domestic Market Index使用了交易者定价和模型定价相结合的方法，来决定最终样本债券的价格。Ryan Treasury Composite Index使用了债券的市场价格。J.P.Morgan Global Government Bond Index和Salomon Smith Barney Broad Investment-Grade Bond Index使用了交易者定价的方法。
（1）市场定价
当债券交易缺乏连续性时，市场价格的代表性和合理性就存在一定的问题。
（2）交易者定价
可以使用交易者的当前买入价，或者做市商可能的出价。这种方法在一定程度上解决了市场定价的不足。但如果债券在很长一段时间内都没有交易信息出现的话，这种方法就无法令人满意了。
（3）模型定价
使用合理的假设，利用电脑精算来推导最合理的价格。它进一步弥补了交易者定价的不足，可以应用于长期没有交易信息的债券定价。但模型定价也不可避免地加入了较多的人为判断。
指数作用 编辑本段回目录
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| 债券指数走势 |
(1)债券指数可以用来进行市场分析研究和市场预测。投资人可以通过对静态与实时债券指数走势图线进行一定的技术分析，预测未来债券市场整体的变化趋势。
(2)作为衡量债券整体市场收益率水平的基础，是评估投资人业绩优良的标准。投资人可以选择一定的投资评估区间，在这段时间内计算出指数的回报率，然后再与自己投资回报水平进行比较，评判出投资业绩的优劣。这也为金融机构考核债券投资相关部门的业绩提供了依据。
(3)帮助投资人建立指数型债券投资组合。相当多的研究表明，整体而言，大多数投资人的长期受益并不会高于市场整体收益，(马科维茨的市场组合理论也恰好说明了这一点)。债券指数可以帮助投资人建立指数型债券投资组合，用以模拟和钉住债券市场整体收益水平，减少频繁市场操作的成本，同时也可以 用来规避投资人收益低于市场整体收益的风险。
(4)帮助金融监管部门及时掌握债券市场的信息。债券指数作为债券市场整体的价格走势指标，可以帮助金融监管部门及时准确地掌握市场当前的情况，制定公开市场操作的策略。同时市场上离奇的价格也会在指数上清晰地反映出来，可以帮助监管部门及时地发现违规的市场行为。
(5)帮助债券发行主体了解市场情况，确立发债计划。各类债券的发行主体可以通过债券指数了解债券市场的当前行情和历史情况，为其制定债券发行的期限和价格提供决策帮助。
对于一个投资者而言，了解债券指数的编制方法并掌握其变化的意义，可以全面地把握债券市场的走势，为投资决策提供有力的帮助。
中国债券指数编辑本段回目录
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| 中国债券指数系列族谱 |
市场上应用较为广泛的指数主要有：
1、中国债券指数
该指数中央债券登记结算中心于2003年1月1日编制发布，为一系列族指数。根据债券品种及所处市场的不同，该指数主要分为四大类：
（1）国债券总指数--样本涵盖交易所、银行间市场记帐式国债（固定利率、浮动利率）、金融债
（2）债总指数--样本涵盖交易所、银行间国债（固定利率、浮动利率）
（3）融债总指数
（4）业债指数-样本涵盖交易所、银行间企业债
其中，国债总指数又细分为：银行间国债指数以及交易所国债指数，同时还根据债券付息方式的不同将债券总指数、国债、金融债总指数进一步细分为固定利率、浮动利率指数。
该指数由上海证券交易所于2003年1月编制成功并发布。
3、中信债券指数
该指数由中信集团于1999年底编制成功并发布，主要包括：
（1）中信全债指数-样本涵盖交易所、银行间市场国债、金融债、企业债
（2）中信国债指数-样本涵盖上海证券交易所国债
（3）中信企业债指数-样本涵盖上海、深圳交易所市场企业债
（4）中信银债指数-样本涵盖交易所、银行间市场国债、金融债、企业债
4、中国银行银债指数
该指数有中国银行于2002年5月编制发布，主要包括：
（1）中国银行银行间综合指数-样本涵盖银行间市场国债、金融债
（2）国银行银行间国债指数-样本涵盖银行间市场国债
（3）中国银行银行间金融债指数-样本涵盖银行间市场金融债
该指数由全国银行间同业拆借中心于2000年1月编制发布，主要包括：
（1）同业中心综合指数-样本涵盖银行间市场国债、金融债、企业债
（2）同业中心国债指数-样本涵盖银行间市场国债
上述所有指数按其样本所属债券品种、市场的不同，可作如下归类：
一、中国主要债券指数分类
| 项目 | 交易所 | 银行间 | 跨市场 |
|---|---|---|---|
| 国债 | 中国交易所国债总指数 | 中国银行间国债总指数 | 中国国债总指数 |
| 上证国债指数 | 中国银行银行间国债指数 | ||
| 中信国债指数 | 同业中心国债指数 | ||
| 金融债 | 中国金融债总指数 | ||
| 中银金融债指数 | |||
| 企业债 | 中信企业债指数 | 中国企业债指数 | |
| 综合 | 中信银行间债券指数（含企债） | 中国债券指数（不含企债） | |
| 中银银行间综合指数（不含企债） | 中信全债指数（含企债） | ||
| 同业中心债券综合指数（含企债） |
二、主要指数编制方法简介
根据上表所作归类，中国债券市场针对不同市场的不同类债券基本均有相应债券指数对其价格演变趋势进行了描述、研究，由于部分债券指数数据缺乏，本文主要对交易所国债、银行间国债、银行间综合类债券以及跨市场的综合类债券指数的编制方法进行比较。
1、交易所国债指数| 项目 | 中信国债指数 | 上证国债指数 |
| 市场 | 上海交易所 | 上海交易所 |
| 样本范围 | 国债 | 国债 |
| 编制方法 | 市值法/全收益 | 市值法/全收益 |
| 指数基期 | 99-12-31 | 02-12-31 |
| 指数基值 | 1000 | 100 |
| 入选样本要求 | ||
|---|---|---|
| 剩余期限 | 一年以上 | 一年以上 |
| 流通规模 | 不限 | 不限 |
| 息票类型 | 所有上交所市场国债（含浮息券） | 固息和一次还本付息 |
| 流动性限制 | ||
| 样本调整 | 按月调整，每月最后一个交易日，将剩余期限不到一年的国债剔除，新上市合格国债自第二个交易日起计入指数 | 按月调整，每月最后一个交易日，将剩余期限不到一年的国债剔除，新上市合格国债自第二个交易日起计入指数 |
| 选取价格 | 收盘价 | 收盘价 |
| 无可用价格时处理 | 暂停交易的前一交易日收盘价 | 暂停交易的前一交易日收盘价 |
| 权重 | 发行量 | 发行量 |
| 应计利息结算规则 | T+0 | T+0 |
| 利息收入再投资 | 指数 | 指数，并在月末最后一个交易日从指数中剔除 |
| 指数风险收益指标 | 无 | 不详 |
2、银行间国债指数
| 项目 | 同业中心银行间债券指数 | 中银银行间国债指数 |
|---|---|---|
| 市场 | 银行间 | 银行间 |
| 样本范围 | 国债 | 国债 |
| 编制方法 | 市值法/全收益 | 市值法/全收益 |
| 指数基期 | 2000-1-1，2001-7-1起编 | 02-5-31 |
| 指数基值 | 1000 | 100 |
| 入选样本要求 | ||
| 剩余期限 | 一年以上 | 一年以上 |
| 流通规模 | 不限 | 50亿 |
| 息票类型 | 固息 | 固息 |
| 流动性限制 | 基期前一年之间有交易，否则等到首次交易的次日才纳入样本 | 每月有3-4天交易,频率在前32位 |
| 样本调整 | 即时调整，在债券流通或首次交易的次日才纳入样本 | 按月调整，只有在本月最后一个工作日或已确认将在下月第一个交易日符合入选标准的债券才纳入样本 |
| 选取价格 | 收盘价/做市商双边报价平均中价 | 加权平均价 |
| 无可用价格时处理 | 最近一次成交价或双边报价对应的收益率换算为当日的净价 | 上一次成交日的加权平均价 |
| 权重 | 发行量 | 发行量 |
| 应计利息结算规则 | T+0 | T+1 |
| 利息收入再投资 | 指数 | 指数 |
| 指数风险收益指标 | 无 | 有，如久期、凸度 |
3、银行间综合债券指数
| 项目 | 中银银行间综合指数 | 同业中心综合指数 | 中信银债指数 |
|---|---|---|---|
| 市场 | 银行间 | 银行间 | |
| 样本范围 | 国债、金融债 | 国债、金融债、企业债 | 国债、金融债、企业债 |
| 编制方法 | 其他标准与 “中银银行间 国债指数”相同 |
其他标准与 “同业中心国 债指数”相同 |
市值法/全收益 |
| 指数基期 | —— | ||
| 指数基值 | 1000 | ||
| 入选样本要求 | |||
| 剩余期限 | 一年以上 | ||
| 流通规模 | 1亿 | ||
| 息票类型 | 固息和一次还本付息 | ||
| 流动性限制 | 每月报价次数前30支的债券 | ||
| 样本调整 | 按月调整，只有在本月最后一个工作日或已确认将在下月第一个交易日符合入选标准的债券才纳入样本 | ||
| 选取价格 | 买入申报价 | ||
| 无可用价格时处理 | 上一次成交日的买入申报平均价 | ||
| 权重 | 发行量 | ||
| 应计利息结算规则 | T+0 | ||
| 利息收入再投资 | 指数 | ||
| 指数风险收益指标 | 无 |
4、综合债券指数
| 项目 | 中国债券指数 | 中信全债指数 |
| 市场 | 交易所、银行间 | 交易所、银行间 |
| 样本范围 | 国债、金融债、企业债 | 国债、金融债、企业债 |
| 编制方法 | 市值法/全收益 | 市值法/全收益 |
| 指数基期 | 01-12-31 | —— |
| 指数基值 | 100 | 1000 |
| 入选样本要求 | ||
|---|---|---|
| 剩余期限 | 一年以上 | 一年以上 |
| 流通规模 | 50亿 | 1亿 |
| 息票类型 | 零息券、利随本清、附息券、含期权券 | 固息和一次还本付息 |
| 流动性限制 | 每月报价次数前30支的债券 | |
| 样本调整 | 按月调整：分为常规性、非常规性调整。常规性调整指每月末将符合条件的新上市债券加入指数，剔除不合格债券； 非常规性调整：指数随时针对债券除息、现金流入的产生、暂停交易等事件加以相应调整。 |
即时调整：将在交易所上市的国债、企业债在其上市后的第二日加入样本券，若该券在深沪交易所同时上市，则将该券作为上交所国债加入样本； 按月调整：只有在本月最后一个工作日将当月买入申报申报前30只左右的债券纳入下月指数样本。 |
| 选取价格 | 收盘价／报价／通过数理统计方法计算的理论价格 | 交易所：样本券当日收盘价； 银行间：样本券买入申报价 |
| 无可用价格时处理 | 银行间市场双边报价中的最优申买价／债券信息网询价／模型定价 | 平均买入申报价，或上一次成交日的买入平均申报价 |
| 权重 | 以发行量为权重进行市值加权并对单只债券品种对债券指数的贡献率进行流动性调整。随着样本中债券的加入、退出，券种结构相应调整 | 发行量 |
| 应计利息结算规则 | T+0 | T+0 |
| 利息收入再投资 | 指数 | 指数 |
| 指数风险收益指标 | 不祥 | 无 |
三、不同指数的比较与分析
交易所市场已正式发布的债券市场指数主要有：中信国债指数以及上证国债指数。由于上证国债指数基值为100，为便于更直观地对二指数进行比较，将各时点上证国债指数值分别放大10倍；同时，因上证国债指数自2003年1月2日开始发布，故将二指数的比较起始日设于2003年1月2日。
经实证分析，自2003年1月2日至5月16日，中信国债指数涨幅为1.71％，波动率为4.55，而上证国债指数的涨幅为1.77％，调整后的指数波动率为3.98，二者相差甚微，两指数走势基本同步。对比二指数设计安排，这主要是由于两指数设计除指数样本及利息再投资处理之外基本相同所致。中信国债指数的样本选择交易所市场全部上市债券，包括两只浮动债，而上交所国债指数只包括固息债和一次还本付息债券；对于利息再投资，中信国债指数假定将利息按原来的权重投资于指数，上证国债指数则在假定按照原权重投资于指数的同时，规定在月末最后一个交易日必须从指数中剔除，二者差异对指数影响较小。从收益率及波动性考虑，两指数基本上都能较好反映市场变化。
中银银债指数、同业中心银行间债券指数是目前市场上使用较多的银行间债券指数。同样由于中银银债指数基值为100，为便于将这两种指数进行比较，将中银银债指数各时点指数值放大10倍；同时，考虑到推出时间最迟的中银银债指数自2002年6月3日开始使用，为增强二指数之间数据的可比性，故将比较时点设于2002年6月3日。
经实证分析，2002年6月3日至2003年5月29日，中银银债指数涨幅为0.12％，波动率为7.26；同业拆借中心指数涨幅为1.30％，波动率为4.75。二者走势相差较大，尤其是同业中心银行间债券指数走势较为平缓。二指数样本规模、流动性以及样本调整规则的差异是导致走势各异的主要原因。对照债券市场一年多来的行情演变，尤其是2002年年中开始的下跌调整，2002年年底的盘整乃至于后来的上扬，比较二指数走势：同业中心指数在2002年6月以后基本没有下跌，且波动性小，在大盘上升时，也未见较明显的上涨，该指数在反映市场变化的及时性，为债券组合投资分析提供参考方面稍弱于中银银债指数。
目前对银行间国债、金融债、企业债价格走势进行整体刻画的指数主要有：同业中心综合指数、中银银行间综合指数及中信银债指数，为便于比较，同样将中银银行间综合指数值放大10倍，并将分析比较的时点设于2002年6月3日。
自2002年6月3日至2003年5月29日，同业中心综合指数涨幅1.14％，波动率4.58；中银银行间综合指数涨幅0.10％，波动率8.00；中信银债指数涨幅-0.38％，波动率8.72。对照银行间债券市场演变情况，从收益率及波动性考虑，中银银行间综合债券指数、中信银行间债券指数比同业中心综合指数更能比较准确地描述整个银行间债券市场的演变，其中：中信银行间综合指数涵盖银行间市场所有债券，而中银银行间债券指数则未包括银行间企业债，二指数在样本区间上的细微差别，为满足不同投资者的需要提供了可能。
