拷问创业板发行机制编辑本段回目录
风风雨雨、坎坷度过两年，创业板有过红火、有过落寞。无论喜与忧，创业板至今存在诸多弊病，这一点无可否认。平均1.8个交易日上市一只新股，创业板扩容迅猛；只发不退，A股创业板与海外创业板市场有何异同？整体市盈率从80倍到如今的40倍，是否意味着创业板估值已经见底？针对诸多发人深思的问题，《每日经济新闻》本周展开讨论。
◎烦恼之一
为何创富盛宴成投资者深渊？
如果你投机创业板，你可能输得很惨；如果你投资创业板，你可能输得更惨。创业板是个战场，但赢的却不会是投资者。
养肥三方
从2009年10月30日开板之日起，创业板就注定会给他们带来最直接的财富，那就是创业板公司，截至今年10月31日，271家创业板首发募集资金总额达到了1915亿元，平均每家企业募资约7.07亿元。
271只个股中，除了星星科技、精锻科技、东宝生物、洲明科技等4家公司募集规模未达预期外，其余均不同程度地实现超募，更有20家公司超募逾10亿元，国民技术则以19.65亿元超募资金成功登上创业板“超募王”之位。
上市公司之所以能够募集到如此多的金额，保荐商自然功不可没，作为IPO的主导者，他们也是获利者之一。统计数据显示，参与271家创业板上市公司的56家券商保荐承销费、发行费用共计126.9亿元，平均每个保荐承销项目能给券商带来4683万元的收入。其中，平安证券保荐承销家数最多，为35家，保荐承销金额17.9亿元。
但创业板IPO项目问题不断，比如习惯性“粉饰”、“过度包装”的故事已见惯不怪。
创投机构也在创业板IPO分得一杯羹，创业板两年来PE股权投资总回报达到470亿元，平均投资回报达到10倍左右。
坑了两者
有人吃龙虾鲍鱼，而埋单的是活跃在A股市场上的两类投资者——散户与基金。
如果没有赶上好时候，热衷于打新的投资者要在创业板狠狠摔上一跤。截至10月31日，还有129只个股股价低于发行价；271只个股超过10%首日便已经破发，中签即等于“中枪”。
如果投资者因看上创业板高成长性才投资，那可能比打新者更不幸。据《每日经济新闻》记者统计，271只个股实现上涨的只有69只，下跌个股202只，散户随时踩中地雷。国民技术和坚瑞消防两只个股跌幅高达64.86%和61.18%，包括泰胜风能、南都电源等10余只个股股价腰斩。
这两年来，创业板个股可以说害惨了普通投资者。
基金公司也难逃被套命运，即使选择相对稳妥的扎堆持股，依旧可能劳而无获。例如今年上半年基金持股占万邦达流通股比例达到52.24%，然而从三季度万邦达走势来看，这些机构已经悉数被套。这种悲催的例子还有很多，如基金集中买入的四方达、永清环保、神州泰岳等。创业板名副其实成为投资者的“伤心板”。
◎烦恼之二
2年近300家高速扩容何时休？
时至今日，开板仅两年的创业板公司已近300家。创业板如此高速的扩容，也带来了很多问题。那么这些问题又是否会得到缓解，高速扩容何时能够放缓呢？
高速扩容埋“地雷”
2009年10月30日，28家企业幸运的登上了创业板的第一次航行，创业板在欢呼声中拔锚起航。自2010年开始，创业板进入了高速扩展时期，两年的时间，创业板上市公司已高达271只。
截至11月4日创业板上市公司数量占深交所上市公司总量的20.15%；总市值8089.30亿元，占深交所上市公司总市值的10.67%；流通市值2626.21亿元，占深交所上市公司总流通市值的5.44%。创业板已初具规模。经济学家董登新曾预期，未来十年是深圳创业板快速扩容的十年，若按每年至少200家IPO计算，深圳创业板有望在十年后达到2000家上市公司。
创业板在高速扩容同时，也埋下了众多“地雷”。虽然上市前高举“高成长”旗号，但两年来，能够给投资者真正带来高额回报的个股却凤毛麟角。数据显示，目前271家创业板公司中，上市以来股价上涨的仅50多家。首批28家创业板公司中，两年以来股价取得正回报的仅8家。
众多创业板公司上市后业绩快速变脸。数据显示，在194家具有可比数据的创业板公司中，上市后净利润增速不及上市前的达七成，其中41家上市当年净利润出现负增长，占比两成。
曾创下22.68倍创业板市盈率新低的金城医药上市后的首份定期报告，上半年实现归属上市公司股东的净利润同比下滑11.66%。这份中报距离该股上市尚不足一个月时间。随着创业板的高速扩容，业绩出现如此快速变脸的个股不在少数，这无疑给投资者埋下了高风险“地雷”。
创业板“大跃进”式的扩容，已为A股带来巨大的压力。
高速扩容何时休？
那么高速扩容何时能够减缓呢？
英大证券研究所所长李大霄肯定了创业板的正面作用，创业板自2009年推出以来，有效地解决了部分高新企业的融资问题，其市场竞争力得到一定程度的提升。李大霄指出，创业板现在的发展速度的确过快，而创业板要形成有效的规模也必须经历这样的过程，成长期的阵痛是难免的，高扩容或许还将继续。
实际上，与纳斯达克等海外市场相比，中国的创业板规模相距甚远，要走的道路还相当漫长。上海证券分析师钱伟海认为，创业板目前还将继续壮大规模。
需要注意的是，目前创业板有分化的迹象，部分优质公司表现突出。新股的破发概率加大，随着投资者盲目炒新回归理性，创业板争相上市的局面或将产生改变。
◎烦恼之三
45倍PE估值是高是低？
创业板从亮相那天起，即与“高股价”、“高市盈率”、“高募资”这三高标签为伍。在这两年时间里，创业板高估值的情况是否得到了修正？
估值水平受市场修正
自创业板推出以来，沪深股市整体表现如同冬眠。沪深300指数从创业板诞生那天起，截至11月3日收盘，下跌幅度约为16.97%。在弱势的市场环境下，创业板初期的新股发行估值水平不断攀升的锐气，被市场环境无情打磨，创业板整体估值水平不断得到修正。今年6月29日上市的美辰科技创出18.12倍发行市盈率最低纪录。
根据深交所提供的数据，2009年创业板平均市盈率峰值为111.03倍，2010年峰值为106.04倍，2011年峰值则为80.01倍。两年来峰值的下降幅度高达27.93%，下滑态势一目了然。截至11月3日收盘，创业板指数报收于877.66点，市场平均市盈率仅有45.36倍。
某券商分析师认为：“创业板初期的三高，一个方面是由于市场资源的稀缺性，另一个方面就是当时市场对于创业板所给予的高预期。过高的预期对市场未来发展往往是不利的。随着越来越多新股登陆创业板，估值回归理性是必然的。”
“估值是否合理取决于你怎么看这个问题，每个人对风险的承受能力是不同的。随着市场估值水平的不断修正，创业板的投资与投机机会肯定会增加不少。但与稳定盈利的大盘蓝筹股相比，投资风险是不言自明的。”某券商策略分析师对记者表示。
业绩风险不可忽视
《每日经济新闻》记者了解到，抛开最新上市的两只创业板新股，之前上市的269家创业板上市公司今年三季度业绩净利同比增长仅16.58%。而同期主板和中小板上市公司，归属母公司净利润增幅分别为22.08%和17.19%。创业板的业绩增速倒数第一。更为尴尬的是，269家公司中仅七成实现同比增长，而另外78家公司则出现同比下滑。
上述策略分析师表示 “业绩变脸肯定会造成估值的重新修正，创业板本身就具备风险性。虽然目前创业板直接退市制度还在探索之中，但也是悬在众多投资者头上的达摩克利斯之剑，对于投资者来讲，风险不可忽视。”
“目前多数在国内创业板上市的公司并没有体现出多少高技术的含量。上市公司行业分布广泛，传统行业占比不在少数。对于这些公司，又有何高成长性而言。这些都是隐蔽风险，是定时炸弹，估值只能反映目前市场所处水平，所以看估值的时候更应关注公司风险”。某私募人士表示。
◎烦恼之四
引入新机制ETF能否拯救创业板？
创业板两年带给投资者悲大过喜，忧大过乐。近来创业板交投逐渐活跃，而创业板ETF正式推出，或许预示着创业板的投资将迎来新纪元。
ETF推出增加流动性
创业板指数面市初期，也曾引领过一波强劲的上涨。2010年7月初，创业板连续暴跌后，展开一波反弹行情。持续的上涨使创业板指数由830点附近疯狂飙升37%，创出历史最高位1239.6点。
创业板新股也在2010年年底进入IPO的高峰状态。发行价过百元、发行市盈率过百的新股接二连三出现，两年来，270多家公司登陆创业板，首发募集金额超过1900亿元，平均每家首发达7.07亿元；超募金额1251亿元，超募金额10亿元以上的公司就有25家。
好景不长，创业板未能摆脱整个市场的影响，随后便一蹶不振。今年10月24日，创业板指数创出历史新低，最低下探至741.33点。与最高点相比，10个月的时间，指数跌幅高达26.74%，而同期上证指数跌幅则为18.09%。
也有业内人士指出，成熟投资者可以在创业板ETF推出后，通过一揽子创业板股票申购赎回创业板ETF基金，还可以在场内买入卖出创业板基金份额，在获得低风险稳定收益的同时，也将有助于提高创业板股票的流动性。
创业板ETF风险更小
多数投资者之所以会关注创业板，也许正是看重其“高科技、高成长”，归根到底还是要关注创业板个股的成长性和业绩水平，东兴证券研究员薛文涛告诉《每日经济新闻》记者。
他进一步指出，要有效地控制风险，就必须寻找有高成长潜质的创业板公司。
上海证券分析师钱伟海指出，创业板已经开始出现分化苗头，部分优质个股的确能在大跌之下保持持续的抗跌性，这类公司就应该重点去关注，比如汇川技术、富瑞特装等。
英大证券研究所所长李大霄则建议，创业板ETF指数基金更为稳健，买创业板ETF基金，要比买创业板股票风险小很多。
/他山之石/
海外创业板发行进退有度
国内的创业板市场还处于“哺育”阶段。只有把问题暴露出来解决掉，创业板市场才会不断成熟。借鉴海外成熟的创业板市场，或许对发展国内的创业板市场有帮助。
个股高价不高估
国内创业板“三高”发行最终导致高溢价的高价股频繁出现，如碧水源、沃森生物、国民技术等个股，超过百倍市盈率，又没有高速增长的业绩支撑，到头来，还是落得个股价暴跌。
美国纳斯达克市场，其实也有高价股，但是其高价股往往属于实至名归。目前，纳斯达克共有上市公司3000家左右。2009年，在经历百年一遇的金融危机后，纳斯达克市场仍站立着11只100美元以上的高价股。
在这11只个股中，GOOGLE公司的股价最高，为497美元/股，但是其市盈率仅为34.47倍，换句话说，GOOGLE股价虽高，但市盈率不高。另外像CME、苹果公司这样的高价股，它们的市盈率都在35倍左右，这表明纳斯达克的高价股并不是过度投机暴炒上去的，而是真正有业绩支撑的高速成长股。
从纳斯达克里面的诸多高价股可以看出，这些个股大多从事高新技术产业，且属于年轻的新型公司。从这一点就不难看出，虽然国内创业板的宗旨也是为高新技术产业、有自主创新、尚处于创业阶段的公司提供融资渠道，但是从真正上市的公司来看，不少公司所属行业并非新兴产业。这样的公司，自然没有大的向上动力，自然没有创造的激情。
发行有进有退
两年过去了，创业板不但没有退市的公司出现，就连最根本的退市机制也迟迟未能出台。业内人士指出，没有退市制度的创业板市场就像是一个只有进口没有出口的水池，正是因为没有退市制度，创业板整体估值错误，“三高”不断出现。
1971年2月8日，纳斯达克正式开门营业，首批一次性从场外市场(OTC)转板到纳斯达克的报价股票超过2500只。1996年底，NASDAQ上市公司数为5556家左右，现在则稳定在3000家左右。
目前，纳斯达克每年大约有8%的公司退市，而英国创业板AIM的退市率则高达12%。或许，只有通过退市制度，才能让创业板真正市场化，真正实现“流动”。(刘明涛 唐强 樊国栋)
